Partenaires CVR : un piège de rendement probable (NYSE :UAN)

Eloi_Omella

Au cours des deux dernières années, j'ai vu de nombreuses entreprises qui semblaient bon marché en raison de la hausse des prix des matières premières et des prix plus élevés des services corrélés tels que le transport maritime, mais qui finissaient par être des pièges à valeur à mesure que les problèmes de chaîne d'approvisionnement présents en 2022 étaient corrigés. Un exemple d'entreprise que j'ai écrit il y a environ deux mois était ZIM (ZIM). Mon point de vue est que les investisseurs ont acheté le titre en raison du faible ratio P/E et du rendement élevé, sans comprendre les risques encourus. Peu de temps après la baisse des bénéfices de l'entreprise, car il s'agit d'une activité cyclique, le dividende a été complètement réduit et le cours de l'action s'est effondré. Je vois potentiellement quelque chose de similaire avec CVR Partners, LP (NYSE : UAN), dans la mesure où beaucoup achètent simplement en raison du rendement élevé, sans comprendre les risques qui y sont associés et la possibilité que la distribution soit complètement coupée.

Je pense que l'opportunité avec CVR Partners est que le rendement est considérablement réduit lorsque les prix des engrais baissent, ce qui entraîne la vente des investisseurs purement axés sur la distribution. Cela pourrait à plus long terme conduire à une opportunité d’investissement de grande valeur pour les investisseurs qui n’achètent pas uniquement dans un but de rendement pur.

Le plus grand impact sur CVR Partners est l’environnement macro et plus particulièrement les prix des engrais azotés.

Les prix des engrais azotés ont augmenté en 2021 en raison d’une inflation élevée, des prix de l’énergie plus élevés, d’une demande plus élevée et d’années de sous-investissement dans le complexe des matières premières. Puis, en 2022, les prix ont encore grimpé en flèche en raison de la guerre en Ukraine. Ce faisant, le prix unitaire de CVR Partners a été multiplié par 22 par rapport à son plus bas niveau de 2020.

Au cours de la dernière année, les prix des engrais ont reculé, comme en témoignent les résultats trimestriels les plus récents, où le bénéfice d'exploitation a chuté de 40 % par rapport au trimestre précédent. Bien que ce soit très baissier et que le prix soit en baisse en raison de ce faible rapport sur les bénéfices, je ne pense pas que le marché ait évalué à quel point les prix des engrais pourraient réellement baisser et quel impact cela aurait sur les partenaires CVR.

Vous trouverez ci-dessous les prix des engrais :

Banque mondiale

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L’urée est ce qui a principalement un impact sur les revenus des partenaires CVR, c’est donc là que l’accent devrait être mis lors de l’analyse, à mon avis. Il est en baisse par rapport à son sommet, mais il est encore loin de son niveau de 2021.

Lorsqu'il s'agit de prévoir les prix futurs des engrais, le problème est que le marché des engrais ne dispose pas de nombreux marchés à terme liquides et contrairement aux produits très suivis comme les produits agricoles, peu d'analystes institutionnels couvrent cet espace. Il est donc difficile d’examiner directement les stocks et la demande d’engrais. Au lieu de cela, j'aime examiner les principaux intrants dans la production d'engrais, à savoir le gaz naturel et le complexe énergétique ; À mesure que les prix de l’énergie augmentent, la production d’engrais coûte plus cher, donc l’offre diminue et vice versa.

Vous trouverez ci-dessous un graphique des prix des engrais et de leur corrélation avec les prix du maïs et du gaz naturel :

Doc de ferme quotidien

Source

Comme on peut le constater, les prix des engrais ammoniaqués sont fortement corrélés aux prix du gaz naturel et du maïs. En effet, le gaz naturel représente un intrant coûteux et le secteur agricole crée une demande d’engrais.

Je veux commencer par examiner les prix du gaz naturel et leur direction. Le commerce le plus important sur les marchés du gaz naturel depuis la guerre d’Ukraine a été l’arbitrage entre le gaz naturel européen et le gaz naturel américain. Le gaz naturel américain est resté bon marché puisque les producteurs américains produisent tout le gaz naturel dont l’économie américaine a besoin, tandis que le gaz naturel en Europe a augmenté en raison des sanctions sur les importations russes.

Vous trouverez ci-dessous le prix du gaz naturel sur les contrats à terme Natgas néerlandais du premier mois :

Rue du loup

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Vous trouverez ci-dessous le prix au comptant du gaz naturel avec le règlement Henry Hub :

Vue commerciale

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Alors que les contrats de gaz naturel réglés aux États-Unis et en Europe ont augmenté en 2021 et 2022, le gaz naturel américain n’a pas augmenté autant que le gaz naturel européen. Cela a créé une opportunité d’arbitrage grâce à laquelle le gaz naturel des États-Unis pourrait être envoyé en Europe et le spread pourrait être empoché. Contrairement au pétrole, le gaz naturel est très difficile à transporter ; la seule façon d’acheminer le gaz naturel des États-Unis vers l’Europe est de le transformer en GNL, puis de le transporter depuis un terminal GNL. Dans ce processus, il y a également eu de nombreux contretemps, comme le terminal GNL de Freeport, l'un des plus grands au monde, qui a été fermé pendant deux mois en raison d'un incendie.